美国货币政策将对铜价产生中长期影响

3月18日,美联储发表声明称，为有效改善私营信贷市场环境，将在未来6个月购买总额3000亿美元的长期国债。时隔近40年后，美联储再次宣布大举收购美国国债，由此也正式宣告美国进入量化宽松货币政策时代。之前，美联储几乎用尽了利率工具，并且启动了多个融资安排以解冻民间信贷。

除美国外，各国政府也在不遗余力地向市场注资。在上周举行的G20峰会上，各国领导人达成了一项1.1万亿美元的协议，即向IMF提供5000亿美元的额外资金；提供2500亿美元的贸易融资；2500亿美元的新增特别提款权；向多边发展银行提供1000亿美元资金，帮助其向贫穷国家贷款；并将通过IMF向最贫穷国家的贷款提高60亿美元。需要说明的是，20国集团拟向IMF和世界银行提供的1万亿美元资金是对各国政府已经宣布的5万亿美元财政刺激计划的补充。

在美国量化宽松的货币政策可能引发流动性泛滥的预期下，美元受到持续抛售，商品市场重新走强，国际铜价近期也重返4000美元/吨的水平。虽然短期受到整体消费疲软及全球贸易仍低位徘徊，尚难言铜价就此走牛，但从中长期看，铜价的长期底部可能已经探明。

一、购买国债将直接导致美元贬值，但短期通胀风险不大

所谓“量化宽松”的货币政策，是指在利率接近或者达到零的情况下，央行继续向市场注入大量的流动性。其操作方式为中央银行通过公开市场操作，从二级市场大量买入各种债券，提高商业银行在央行的超额储备，通过这种方式可向金融系统注入大量资金以刺激借贷和提振经济。

1960年第一次美元危机中，美元持续大幅贬值，同时伴随着美国经济周期性的衰退，当时美联储转变公开市场购买方式，即从购买财政部票据转为购买长期国债，以期压低长期利率，稳定黄金价格。此后，美国开始向世界大规模输出美元。1970年代中东石油危机爆发后，美国再也无法保证美元与黄金之间的兑换关系，导致了布雷顿森林体系的崩溃。而随着这一体系的瓦解，美国就此走上不断透支国家信用之路。以2009年3月份伦敦黄金现货平均价格927美元/盎司为计，美元在不到40年的时间里较布雷顿森林体系时的35美元/盎司贬值了26倍多。由此可见，美联储此次实施量化宽松货币政策最直接的后果就是引发美元重新回归到长期贬值的进程中。

此外，随着量化宽松货币政策实施，市场流动性泛滥诱发全球出现恶性通胀的可能性明显上升。由于目前全球大多数商品产能依然处于过剩的局面，供求要达到平衡至少需要1年甚至更长的时间。而且，据WTO预计，2009年全球贸易额将下降9%，创二战以来最大降幅。因此，商品只要供给面不出现大的逆转，恶性通胀就不太会发生；而一旦美国经济复苏，美国消费者大量购买外国商品和服务，恶性通胀风险就会急剧上升。

从日本实行量化宽松货币政策的经验来看，尽管这一政策导致财政赤字大增，赤字占GDP比重长期高达6%以上，但日本并没有产生通胀。金融危机会极大地打击金融业和金融市场的信心，市场的“去杠杆化”过程也会很漫长，因此在一定时期内金融市场的活跃度会比较低；另外，由于经济全球化和货币市场自由化，一个国家无限制增加流动性供应未必能够刺激银行业对本国的放贷。货币的逐利性往往会引发货币选择境外具有更高回报率的市场。

“量化宽松”货币政策在一定时间、一定范围内不会增加本国的通货膨胀压力，流动性由银行业内部流向社会需要时间。当银行业账面资产膨胀、信心恢复、放贷冲动增强后，首先得到贷款的很可能不是实体经济，而金融市场往往可能得到的更多、更早。当大多数金融机构都开始尝到甜头，对客户发放贷款也从谨慎变得随意时，社会整体的流动性泛滥就不可避免了。

二、长期来看通胀对货币供应量的增加有滞后反映

一般来说，衡量通货膨胀的指标为CPI（消费者物价指数）与PPI（生产者物价指数），但是这两个数据是每个月公布一次，且所反映的是前一个月的状况，存在时滞现象。而作为反映全球大宗商品价格水平的CRB指数，却是每十五秒钟更新一次，因此，CRB指数可以成为衡量通胀程度的重要依据之一，商品市场价格的变动反映通货的可能状况，也牵动着利率水平的高低。

CRB期货价格指数（CCI）是由美国商品研究局于1956年正式公布，是一种纯粹的商品指数。从其商品的组成结构看来，最重要的三类商品类别是谷物、金属和能源，NYMEX的铜就是构成该指数的一种商品。

从长期看，美国联邦基金利率与CRB期货价格指数存在较好的正相关性，2000年前这种正相关性显著高于2000年后。笔者认为，其原因主要在于2001年中国加入WTO后，中国因素的影响力逐年增加，削弱了美国货币政策对全球大宗商品价格的影响。从两者的变化看，CRB指数的低点一般均较美联储基准利率的底部领先，而近年来美联储基准利率的顶部有领先的趋势。因此美联储步入加息进程实质上就是对商品牛市的确认，而美联储开始降息往往意味着商品价格已经步入牛市尾声。 上一页12下一页末页